在医药行业AB股共221家上市公司中，2018年白云山以422.34亿元的营业收入名列第一，比第二名的中国医药多了100多亿元。

反差的是，拥有如此高营收的白云山，市盈率却仅仅13倍，市值不过548亿。

并购带来业绩“虚胖”，盈利能力短板明显

企查查信息显示，白云山广州医药集团有限公司控股的上市公司，业务包括“大南药”、“大健康”、“大商业”和“大医疗”四大业务板块，下属共有25家医药制造企业与机构，其中有12家中华老字号药企和10家百年企业；中药独家生产品品规超100个。

公开数据显示，近年白云山营收大幅增长。2018年营收422亿元，同比增长了100.95%。2019年前三季度营收501亿，同比增长67.56%。

但是这样增速并非企业内生业绩增长，而是收购广州医药公司、广州王老吉医药股份带来的“业绩虚胖”，并没有给白云山带来太强的盈利能力。企查查信息显示，白云山2019年前三季度净利润仅31.6亿，同比为-8.11%。

究其原因，是因为白云山原来的主业中成药行业本身毛利率不高，且销售费用居高不下。并购而来的广州医药公司属于医药渠道商，虽然为白云山贡献了半数的营收，但本身盈利能力欠缺，毛利率常年低于10%，净利率当然更低，大幅拖累了白云山的利润率。

近几年来，白云山的净利率从来没有超过10%，盈利能力这一短板始终存在。

债务及应收账款大增

并购没能提升白云山多大盈利能力，但却带来了债务和现金流问题。

收购广州医药和王老吉之后，白云山负债大增。将广州医药和王老吉财务并表后，白云山负债总额高达283亿元，较2017年增长213%，其中，流动负债269亿元，较2017年上升了226%，非流动负债13.9亿元，较2017年上升78%。此外，白云山的应收账款从2017年的11亿元增至并表后的109亿元。

企查查数据显示，在并购前，白云山的负债率约为30%。并购后的2018年飙升至55.05，2019年前三季度进一步提升到了52.28%。

债务和营收账款大增，无疑大幅挤压了白云山的资金流动性，加大企业运营压力。

研发实力弱，后劲不足

医药行业是对政策依赖较高的行业。人口老龄化预期倒逼医改加速，而且现有的医改政策明显对仿制药有大力挤压倾向，对中药也有一定影响，但对创业药却有着利好。

在这一政策背景下，创新性药企未来明显更占优势。但是白云山明显不是创新性药企。

白云山近几年来研发投入较低，研发投入占营业收入比率常年低于2%，在行业中处于低水平。这是因为白云山此前主攻中成药，公司旗下12家成员企业获得中华老字号认证，这些中成药的主要依靠祖传秘方投入生产，因此在研发上不需要太多的研发投入。并购而来大商业和大健康板块对研发依赖度就更低了。

但是目前国内医药行业的中成药板块增长乏力，加之辅助用药政策的影响，白云山为了企业发展，必须加大创新研发力度。但是最新消息显示，白云山“大南药”研发平台建设项目实施时间延期至2022年12月31日，可见在现有研发实力不足、债务过高的情况下，企业推进创新研发进度缓慢。

白云山曾在2015年公开表示将挤进“千亿俱乐部”，还宣布有望成为国内首家成功迈入‘千亿市值俱乐部’的健康产业龙头企业。

彼时，白云山的市值是560亿元。五年后的今天，白云山市值却仅仅548亿了。

责任编辑：青霉素

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